Nonostante il movimento tendenzialmente laterale per molte asset class, ottobre è stato un mese complesso per i mercati finanziari che, dopo sei mesi caratterizzati dall’assenza di tensioni significative, hanno dimostrato un nervosismo crescente di fronte alla recrudescenza della pandemia, al rischio di un nuovo peggioramento dello scenario economico come conseguenza delle misure di contenimento del virus, ed al timore per l’inefficacia delle politiche monetarie, in assenza di adeguate politiche fiscali, in uno scenario caratterizzato da tassi di interesse straordinariamente bassi.
I principali indici azionari hanno registrato performance negative per il secondo mese consecutivo e nelle ultime settimane, quando lo scenario ha iniziato a peggiorare, gli investimenti che generalmente riducono la rischiosità di un portafoglio multi-asset compensando le perdite provenienti dalle azioni, si sono mossi in linea con le azioni stesse. Le obbligazioni governative hanno visto un rialzo dei rendimenti soprattutto nelle scadenze più lunghe, gli spread delle obbligazioni corporate hanno registrato un allargamento generalizzato e l’oro, sempre più utilizzato come alternativa ad azioni ed obbligazioni, ha realizzato una performance marginalmente negativa.
La nostra considerazione, di fronte a questo movimento alquanto desueto, è che ci muoviamo in mercati fortemente distorti dagli interventi delle banche centrali, in cui un numero crescente di investitori ha assunto rischi crescenti confidando sulla capacità delle autorità monetarie di compensare ogni tipo di incertezza, e che questi rischi, e gli investimenti con cui sono stati assunti, siano sempre meno giustificati alla luce dei fondamentali delle singole asset class.
La questione merita attenzione alla luce della ripresa dei contagi. Le banche centrali sono consapevoli che la crisi sanitaria continuerà a condizionare l’andamento dell’economia, l’occupazione e l’inflazione sia nel breve sia nel medio periodo, e dell’importanza dei loro interventi a sostegno del ciclo e dei mercati. Ma è in aumento la quantità di scettici sulla possibilità che un nuovo allentamento della politica monetaria sia in grado di alleviare le conseguenze economiche della pandemia: il rischio è che si limiti ad aumentare ulteriormente la disconnessione tra mercati finanziari e realtà. Soprattutto se i governi, rapidi ad attivare le politiche fiscali a marzo, si dimostreranno meno pronti ad utilizzare nuovamente la leva dell’intervento pubblico, alla luce della crescente insostenibilità del debito di diversi paesi.
I prossimi mesi saranno sicuramente interessanti sia sul fronte dell’economia sia su quello delle opportunità che potrebbero presentarsi sui mercati finanziari nelle diverse asset class.
La nostra impostazione operativa continua ad essere caratterizzata da un portafoglio modello pienamente investito in azioni, obbligazioni e materie prime, con diverse misure di protezione dal rischio attraverso coperture sugli indici azionari e sulle posizioni nelle divise extra euro, che oggi rappresentano le due fonti di rischio principali nel portafoglio modello. Ormai da mesi riteniamo che questa impostazione rappresenti l’unica alternativa al mantenimento di un portafoglio modello completamente liquido e destinato a generare rendimenti per definizione negativi alla luce della remunerazione fornita da liquidità ed obbligazioni governative di qualità. Ma ci sforziamo di selezionare gli investimenti prevalentemente sulla base della sostenibilità delle valutazioni e, venendo progressivamente meno il supporto valutativo, in particolare nelle azioni, investiamo in società che reputiamo di maggiore qualità coprendoci dal rischio di mercato. Il tutto con l’obiettivo di implementare una asset allocation equilibrata e con un profilo di rischio moderato, nel rispetto della filosofia del portafoglio modello.
Abbiamo ridotto la componente azionaria netta (-28% dal 64% al 35%) riducendo la componente lunga del portafoglio modello (-8%) e aumentando quella corta (-20%), in particolare aumentando le coperture. A livello settoriale abbiamo aumentato l’esposizione a finanziari (+8%), comunicazioni ed utilities (+5% ognuno) ed industriali (+2%), ridotto il peso di farmaceutici e tecnologici (-3% ognuno), consumi discrezionali (-5%), materiali (-7%) e consumer staples (-8%).
Abbiamo aumentato la duration complessiva del fondo da 2,4 a 4 anni attraverso acquisti di titoli governativi tedeschi ed americani (+12%), aumentato la diversificazione valutaria con acquisti di dollari (+14%) e yen (+10%) ed aumentato la liquidità disponibile per nuovi investimenti (+6%) in previsione di un aumento della volatilità nei mercati.
