Marzo è stato un mese di consolidamento per gli indici azionari, che hanno chiuso in moderato rialzo dopo avere alternato fasi positive e negative condizionati dai dati macroeconomici, dalle dichiarazioni delle banche centrali e dalle notizie legate all’attesa per la definizione di un accordo commerciale tra USA e Cina. I principali mercati obbligazionari in USA, Europa, Giappone e Cina, hanno registrato performance positive, con un ribasso dei rendimenti nella parte media e lunga della curva. Gli spread di rendimento delle obbligazioni corporate rispetto ai titoli governativi si sono stabilizzati nell’area dollaro ed hanno continuato a stringere nell’area euro, dove il sensibile aumento della quantità di obbligazioni con tassi negativi ha indotto alla ricerca di rendimento anche nella componente più rischiosa del mercato.
Lo scenario macroeconomico ha visto nuove conferme del peggioramento in atto a livello di produzione industriale globale. I mercati azionari sembrano giudicare questo scenario come di breve durata, e destinato ad evolvere in un nuovo contesto di crescita nei prossimi mesi del 2019. I mercati obbligazionari, invece, appaiono più pessimisti, con un appiattimento delle curve dei tassi che esprime attese di bassa inflazione e bassa crescita per gli anni a venire. Le Banche centrali, che hanno dimostrato di prestare attenzione sia alle variabili economiche sia ai mercati finanziari, stanno annunciando e implementando misure di politica monetaria che sembrano ispirate dallo scenario rappresentato dai mercati obbligazionari più che da quelli azionari.
Abbiamo mantenuto un approccio selettivo agli investimenti, concentrandoci sulle singole posizioni più che sugli indici, convinti che l’andamento delle azioni e delle obbligazioni “corporate” continui ad essere legato alle dinamiche delle singole società, al loro conto economico e alla capacità di pagare dividendi (azioni), al loro stato patrimoniale ed alla capacità di generazione di cassa (obbligazioni). Continuiamo a ritenere che le azioni rappresentino una delle asset class con le migliori potenzialità di generare ritorni nel lungo periodo, sia in conto capitale sia come flusso di dividendi.
Il portafoglio azionario del portafoglio modello privilegia temi difensivi e la sostenibilità dei dividendi, evitando aree del mercato particolarmente esposte al ciclo economico e al tema dei commerci internazionali, le cui prospettive non sono in rafforzamento. Abbiamo mantenuto la componente di stock picking tra il 40 ed il 45%, concentrata su azioni europee ed americane. Abbiamo ridotto l’esposizione al comparto finanziario, industriale e dei materiali, incrementando il peso di tecnologia, consumi discrezionali, consumi di base, immobiliare e telecomunicazioni. Nella parte non investita in singoli titoli abbiamo incrementato l’esposizione al mercato azionario globale ed azzerato le azioni emergenti, dati i fondamentali in peggioramento sia in Sud America sia in Asia, inclusa la Cina che è stato il principale protagonista del rialzo dei mercati emergenti nel primo trimestre.
Nelle obbligazioni abbiamo aumentato l’esposizione alle scadenze decennali dei governativi tedeschi ed americani: pensiamo che con aspettative di crescita economica moderata (o in ribasso), in assenza di pressioni inflazionistiche e con le banche centrali acquirenti nette di titoli governativi, i rendimenti possano continuare a scendere. Abbiamo mantenuto la posizione che punta all’allargamento dello spread di rendimento tra BTP e BUND, basata su considerazioni di sostenibilità dello stock di debito italiano, pur in uno scenario di stabilità dei tassi di interesse. Abbiamo mantenuto le posizioni nelle obbligazioni corporate Investment grade a tasso variabile in euro e dollari, quelle nelle obbligazioni emergenti in dollari ed euro, che continuano a beneficiare del trend ribassista dei tassi di interesse, e nelle obbligazioni governative cinesi in renminbi. Con questa struttura la duration del portafoglio obbligazionario è passata da 3,5 a 5,8 anni. La duration complessiva del fondo, che considera anche le posizioni nel mercato monetario, è aumentata da 1,5 a 3,4 anni.
Abbiamo incrementato marginalmente la diversificazione valutaria rispetto all’euro, riducendo le coperture sulle posizioni in dollari, franchi svizzeri e sterline.
In questo contesto di mercato, che rimane complesso, non escludiamo né l’inversione del movimento rialzista dei mercati azionari né quella del trend ribassista dei tassi di interesse. Lavoriamo con l’obiettivo di “coprire” il rischio di mercato del portafoglio azionario se gli indici dovessero iniziare una nuova fase ribassista come conseguenza del peggioramento dell’economia e, se questo avvenisse, siamo pronti ad aumentare la duration del portafoglio obbligazionario. Muoveremo l’esposizione azionaria nei limiti di investimento da prospetto del 60%, con un approccio dinamico che ci porterà a investire in azioni tra 0% ed il 60% del portafoglio.
