Il mese è stato caratterizzato dal recupero dei mercati azionari, che sono tornati sui livelli di inizio maggio, e dalla prosecuzione del rialzo dei mercati obbligazionari, sia nei titoli governativi dei paesi sviluppati ed emergenti, sia nelle obbligazioni corporate nei diversi livelli di rating. Il totale delle obbligazioni con rendimenti negativi ha continuato ad aumentare, passando dagli 11,5 trilioni di dollari di fine maggio ai 12,9 di fine giugno. Si tratta di un livello senza precedenti.
Le azioni hanno beneficiato dei segnali di distensione nelle trattative sui commerci internazionali, in attesa di potenziali novità dal G20 di Osaka di fine mese che, nei fatti, si è contraddistinto per l’assenza di notizie negative più che per l’emersione di fattori positivi di rilievo. Le obbligazioni sono state supportate dalle principali banche centrali che, nel duplice intento di mitigare gli effetti economici del rallentamento dei commerci internazionali e di stimolare le aspettative di inflazione, sono pronte ad implementare politiche monetarie straordinariamente espansive.
Iniziamo a pensare che la divergenza nei comportamenti dei mercati azionari ed obbligazionari a cui assistiamo da inizio anno, con le azioni che scontano uno scenario di stabilità degli utili in contrasto con il quadro di bassa crescita e bassa inflazione rappresentato dalle obbligazioni, possa proseguire fino a quando le banche centrali si dimostreranno capaci di rinviare nel tempo l’inizio di una recessione globale.
Il portafoglio azionario continua a privilegiare temi difensivi e la sostenibilità dei dividendi, evitando aree del mercato particolarmente esposte al ciclo economico e al tema dei commerci internazionali, ma nel corso del mese ha assunto una connotazione meno cauta. Abbiamo incrementato la componente di stock picking fino al 50% del portafoglio, concentrata su azioni europee ed americane. Abbiamo ridotto l’esposizione lorda alle azioni, riducendo sia le posizioni lunghe sia quelle corte, ma incrementato quella netta nella prima settimana del mese, mantenendola tra il 45% ed il 50% nelle settimane successive. Abbiamo modificato l’allocazione settoriale con una riduzione del peso di consumi di base, farmaceutici e finanziari, l’azzeramento del settore energetico e l’aumento dell’esposizione al settore industriale ed alle materie prime.
Abbiamo aperto una posizione sull’oro attraverso un ecc.: si tratta del primo investimento in materie prime dal lancio del fondo.
Nelle obbligazioni abbiamo mantenuto il peso dei titoli governativi decennali statunitensi e tedeschi ed eliminato la posizione corta sul debito italiano. Invariata l’esposizione alle obbligazioni corporate Investment Grade, alle obbligazioni emergenti ed alle obbligazioni governative cinesi in renminbi. Con questa struttura la duration del portafoglio obbligazionario è passata da 5,7 a 6 anni. La duration complessiva del fondo, che considera anche le posizioni nel mercato monetario, è aumentata da 3,5 a 4,1 anni.
Abbiamo aumentato la diversificazione valutaria rispetto all’euro, portando lo yen al 10%, la sterlina al 6%, il franco svizzero al 4% e riducendo l’esposizione al dollaro al 12%.
Lo scenario in cui investiamo continua ad essere caratterizzato da un peggioramento degli indicatori economici, a livello macro e microeconomico, che viene contrastato dalle banche centrali con le politiche monetarie e dai governi con quelle fiscali, con risultati altalenanti che, per il momento, sembrano allontanare l’inizio di una recessione.
Manteniamo di conseguenza una strategia di investimento che, pur caratterizzata da un approccio difensivo, lavorerà sull’esposizione settoriale, geografica, lorda e netta alle azioni e sulla duration del portafoglio obbligazionario.
