Le aspettative di inflazione si sono stabilizzate, dopo il raggiungimento di livelli straordinariamente elevati tra aprile e maggio e la marcata riduzione di giugno, anche grazie alla significativa riduzione dei prezzi delle materie prime ed al miglioramento delle condizioni della global supply chain. Si sta riducendo il rischio di “stagflazione”.
I dati macroeconomici, invece, hanno iniziato a rappresentare un peggioramento dello scenario di crescita. In parte questo è fisiologico, tenuto conto delle dinamiche legate al “recupero” post Covid, ma in parte è dovuto agli effetti “collaterali” della politica monetaria restrittiva in di quasi tutto il mondo. È dunque ipotizzabile che anche l’attenzione delle banche centrali, nei prossimi mesi ma “prima piuttosto che dopo”, si sposti dal contrasto all’inflazione al contrasto alla recessione, o comunque alle conseguenze negative di una brusca contrazione della crescita economica, con il ritorno a politiche monetarie “pro-mercati finanziari”.
Con queste premesse luglio è stato caratterizzato dal rialzo degli indici azionari, in particolare nelle ultime due settimane, con una rotazione verso i temi che più hanno sofferto nella prima parte dell’anno; dalla riduzione dei rendimenti nominali e reali delle obbligazioni governative, che sembrano prezzare sia una riduzione dell’inflazione sia una riduzione della crescita; e dal restringimento degli spread delle obbligazioni corporate, che a giugno avevano rappresentato una situazione di forte tensione. È ripreso l’allargamento degli spread del debito pubblico italiano, come conseguenza delle tensioni politiche: ma la BCE sembra pronta ad implementare il nuovo sistema di stabilizzazione dei titoli governativi, e per il momento ci sentiamo di escludere il rischio di una nuova “crisi” per il debito italiano. È proseguito l’indebolimento dell’euro, in particolare nei confronti del dollaro e del franco svizzero, ed è significativo che il cross euro/dollaro abbia recentemente toccato la parità, sia risalito ma si mantenga su livelli nell’intorno della stessa.
Le tensioni politiche ed i rischi sull’approvvigionamento di energia sono destinati a peggiorare gli effetti della sempre più probabile recessione nell’area euro, proprio quando la BCE ha assunto un atteggiamento restrittivo, aumentando i tassi di interesse, per la prima volta in oltre dieci anni. La Germania ha registrato il suo primo disavanzo della bilancia commerciale dai tempi della riunificazione, a testimoniare la criticità, per l’economia europea, del rallentamento economico globale e dell’aumento dei prezzi dell’energia.
Luglio ha visto anche un significativo calo del consenso sulle stime di utili aziendali, per il peggioramento del quadro macro, delle condizioni finanziarie e per gli effetti del rafforzamento del dollaro sulle aziende di tutto il mondo. Ed effettivamente, con riferimento al primo semestre dell’anno, si sta riducendo la quantità di aziende che riporta risultati superiori alle attese.
In questo scenario abbiamo aumentato il profilo di rischio del portafoglio nella parte azionaria e valutaria.
Abbiamo aumentato l’esposizione netta alle azioni (+49%) con aumento della componente lunga (+27%) e riduzione di quella corta (+22%), concentrando gli investimenti negli USA (+28%) ed in Europa (+21%). Abbiamo aumentato l’esposizione al settore energetico (+8%), a consumer discretionary (+6%), information technology (+5%) industriali (+2%) e materiali (+1%), riducendo health care (-1%), utilities e consumer staples (-4% ognuno), finanziari e comunicazioni (-5% ognuno). A livello valutario abbiamo ridotto l’esposizione a yen (-1%), euro (-3%) e sterlina (-6,5%) a fronte di un aumento del peso del dollaro (+9%, dal 32 al 41%). Nell’ultima settimana del mese abbiamo aumentato l’esposizione alle obbligazioni governative decennali tedesche ed americane (+10% ognuna), portando la duration del portafoglio obbligazionario da 2 a 6 anni e la duration complessiva del fondo da 0,2 a 1,8 anni.
Siamo pronti a ridurre nuovamente il profilo di rischio in presenza di un nuovo peggioramento delle dinamiche dei mercati.
