Nel mese è proseguito il recupero degli indici azionari ed obbligazionari. In generale il contesto ha beneficiato delle notizie positive sul fronte delle trattative commerciali tra USA e Cina, con entrambe le controparti apparentemente intenzionate ad arrivare ad un accordo. La risoluzione del “conflitto” avrebbe implicazioni positive non solo sulle economie direttamente interessate, ma su una serie di relazioni commerciali che interessano l’economia globale, e potrebbe porre fine al rallentamento macroeconomico che si è manifestato nella seconda parte del 2018. Positivo nel mese anche il contributo dei risultati aziendali per il quarto trimestre 2018. In generale le società hanno riportato in linea o meglio rispetto a stime di fatturato ed utile riviste al ribasso a fine 2018 e, dopo i cali delle quotazioni di novembre e dicembre, hanno reagito positivamente agli annunci. Tra gennaio e febbraio sono rientrati molti degli eccessi valutativi che si erano creati in dicembre e le valutazioni delle azioni sono tornate all’interno dei range di “normalità” degli ultimi 10 anni. Con tassi di interesse governativi stabili o in calo, a rappresentare il perdurare di uno scenario di bassa crescita, gli spread corporate hanno continuato a stringere rispetto ai livelli di fine 2018. Riteniamo che questo movimento sia giustificato nel caso delle obbligazioni di maggiore qualità, mentre gli high yield scontano una positività che non condividiamo in considerazione di condizioni di rifinanziamento che, in futuro, potrebbero essere più difficili.
Abbiamo mantenuto l’impostazione data alla gestione in gennaio, partendo dal presupposto che, in uno scenario di mercato sempre più complesso, l’andamento delle azioni e delle obbligazioni “corporate” sarà sempre più legato alle dinamiche delle singole società, al loro conto economico e alla capacità di pagare dividendi (azioni), al loro stato patrimoniale ed alla capacità di generazione di cassa (obbligazioni). Manteniamo un approccio più selettivo al mercato, aumentando il peso dei singoli investimenti rispetto agli indici.
Abbiamo mantenuto il portafoglio azionario di stock picking tra il 40 ed il 45%, concentrato su azioni europee ed americane. Abbiamo ridotto l’esposizione a consumi discrezionali, in particolare nel settore auto, ed incrementato consumi di base, industriali e Information Technology. Abbiamo aperto una posizione nei mercati emergenti attraverso l’indice MSCI Emerging Markets. Il contributo positivo del portafoglio azionario europeo è stato più che compensato dal contributo negativo delle posizioni corte implementate per ridurre l’esposizione netta ai mercati, in previsione di un nuovo movimento ribassista degli indici che, in febbraio, non ha avuto luogo. In particolare, hanno penalizzato le posizioni ribassiste sul mercato italiano e sul settore bancario. In questo caso abbiamo commesso l’errore di coprire il portafoglio azionario utilizzando indici non correlati con lo stesso. In futuro, per evitare che questo si ripeta, effettueremo le coperture esclusivamente utilizzando indici con elevata correlazione con il nostro portafoglio.
Nel portafoglio obbligazionario abbiamo mantenuto l’esposizione alle obbligazioni emergenti in dollari ed a quelle governative cinesi in valuta locale, per un totale del 6,5%, ed alle obbligazioni corporate Investment Grade in dollari ed euro a taso variabile, per un ulteriore 6,5%. Nei titoli governativi abbiamo aperto una posizione che punta all’allargamento dello spread di rendimento tra BTP e BUND, sulla base di considerazioni di sostenibilità dello stock di debito italiano, pur in uno scenario di stabilità dei tassi di interesse.
A livello valutario abbiamo incrementato la diversificazione rispetto all’euro, riducendo le coperture su dollaro e franco svizzero.
Non escludiamo che nelle prossime settimane possa avere luogo una correzione degli indici azionari perché le valutazioni si sono riportate all’interno dei range in cui si sono mosse negli ultimi 10 anni ma potrebbero non scontare adeguatamente il rallentamento in atto nei tassi di crescita degli utili. Un ri-prezzamento sarebbe positivo per la prosecuzione dei movimenti di mercato su basi più solide. Pur in previsione di questo movimento continuiamo ad assumere rischi prevalentemente nella componente azionaria del portafoglio, perché riteniamo che le azioni rappresentino una delle asset class con le migliori potenzialità. Facciamo tesoro degli errori commessi sul fronte delle coperture in febbraio, ed eviteremo il loro ripetersi attraverso una più attenta valutazione di quali e quante “protezioni” applicare al portafoglio azionario. Muoveremo l’esposizione nei limiti di investimento da prospetto del 60%, con un approccio dinamico che ci porterà a investire in azioni tra 0% ed il 60% del portafoglio.
