Le dinamiche di mercato sono state guidate soprattutto dall’evoluzione dell’inflazione e dei dati macroeconomici, e dalla preoccupazione che le banche centrali, in primis la FED, modifichino l’approccio alla politica monetaria sulla base di dati inflattivi ancora volatili, che sembrano porre fine al processo deflattivo che ha caratterizzato il 2023, e di dati macroeconomici che denotano un ciclo stabile nel medio periodo. I futures sui tassi di interesse hanno iniziato a prezzare una minore entità dei tagli dei tassi da parte della banca centrale americana e, soprattutto, a rinviare alla seconda metà del 2024 (e probabilmente al 2025), l’inizio del ciclo ribassista. Questo scenario ha penalizzato le obbligazioni, con uno spostamento verso l’alto delle curve dei rendimenti a partire dalle scadenze superiori ai 12 mesi, ha interrotto il rialzo degli indici azionari iniziato a novembre dello scorso anno, e ha innescato una rotazione “inflattiva” dagli asset difensivi e sensibili ai tassi di interesse verso quelli legati al ciclo e alle materie prime.
L’indice MSCI World rappresenta chiaramente queste dinamiche, con un ribasso del 4% e la prosecuzione della rotazione settoriale che abbiamo evidenziato il mese scorso. I titoli ciclici hanno sovraperformato rispetto a difensivi e tecnologici. I mercati emergenti e la Cina hanno sovraperformato rispetto a quelli sviluppati. Le aree legate ai materiali hanno realizzato i maggiori rialzi a livello globale, coerentemente con le performance realizzate dalle materie prime, in particolare i metalli industriali e rame.
A fronte dei risultati negativi di azioni e obbligazioni è proseguita la forza delle materie prime, che abbiamo evidenziato il mese scorso: petrolio e materie prime agricole sostanzialmente invariati, oro in rialzo del 4%, rame e metalli industriali in significativo rialzo (rame + 14% in dollari).
Il movimento in atto nei metalli industriali non è da sottovalutare in questo contesto di inflazione e crescita. È supportato dai fondamentali, anche se i recenti flussi di capitale denotano un aumento dell’attività speculativa ed il rischio di un conseguente aumento della volatilità. Il rame è sostenuto da crescenti tensioni sul fronte dell’offerta, dalla ripresa dell’economia cinese e da aspettative di aumento della domanda per il potenziamento delle reti elettriche, reso necessario dai crescenti investimenti per la realizzazione di “data center” da parte di tutti gli attori del mondo dell’intelligenza artificiale. Appare sempre più chiaro, ma non ancora prezzato dalle asset class coinvolte, che l’intelligenza artificiale sia, tra le altre cose, altamente energivora. E una derivata dell’investimento nel tema “AI”, dopo Nvidia, i titoli dei semiconduttori e del software, potrebbe essere tutto ciò che beneficia degli investimenti per la capacità di generazione e trasmissione di energia elettrica: materie prime, società minerarie ed utilities. I flussi verso questi asset sono in aumento e destinati a rimanere elevati e ad attrarre nuove tipologie di investitori. Le stime sull’evoluzione della domanda di rame sono particolarmente ottimistiche: decarbonizzazione, veicoli elettrici, generazione di energia solare, domanda di elettricità e infrastrutture legate all’”AI” portano a stime di prezzi 2025 a 12 mila dollari a tonnellata, a fronte degli 8.500/9.000 attuali.
Abbiamo progressivamente aumentato il profilo di rischio del portafoglio. Nelle obbligazioni abbiamo ridotto l’esposizione ai titoli governativi (-2%) ed alle obbligazioni corporate High Yield (-3%), riducendo marginalmente la duration del portafoglio obbligazionario da 0,2 anni a 0.
Abbiamo aumentato l’esposizione alle azioni (+26%) con acquisti in Europa (+17%), USA (+4,5%) e Asia ex-Giappone (+3,5%). A livello settoriale abbiamo aumentato il peso di energetici (+6,5%) e finanziari (+2,5%) riducendo la tecnologia (-2,5%). Nelle materia prime abbiamo introdotto una posizione sul rame (+3,5%). Nelle divise abbiamo aumentato l’esposizione a USD (+24%) e franchi svizzeri (+10,5%) a fronte di vendite di yen (-10%) ed euro (-27%).
