Il mese è stato caratterizzato dal ribasso dei mercati azionari, dal rialzo di obbligazioni e metalli preziosi e dall’indebolimento dell’euro nei confronti di dollaro, franco svizzero e yen.
L’effetto combinato di dati economici negativi nelle diverse aree geografiche e delle rinnovate tensioni tra Usa e Cina ha generato uno scenario di mercato in cui è evidente la riduzione della propensione al rischio. I mercati finanziari hanno evidenziato una crescente preoccupazione per il futuro delle economie globali, in particolare attraverso il comportamento delle obbligazioni e delle curve dei tassi di interesse.
La quantità di obbligazioni con rendimenti negativi è passata dai 14,1 trilioni di dollari di fine luglio ai 17 di fine agosto. La maggior parte si concentra sui titoli governativi con i migliori rating in euro e yen, ma è in aumento la componente rappresentata dalle obbligazioni corporate, che ha raggiunto 1 trilione di dollari. Nell’universo dei titoli con rendimenti superiori a zero le obbligazioni in dollari rappresentano il 90% e continuano ad attirare importanti flussi di capitali sia nella componente governativa sia in quella corporate.
I rendimenti dei treasury americani si sono ridotti in modo significativo e quelli dei trentennali sono scesi al disotto del 2% per la prima volta nella storia. Il debito americano a trent’anni rende meno di quello a 3 mesi, come avvenne nella fase che ha preceduto la crisi finanziaria del 2007. Ormai da diversi mesi le scadenze brevi rendono più di quelle lunghe, ma in agosto l’inversione delle curve ha avuto un’importante accelerazione quasi a rappresentare il timore che la FED non tagli i tassi di interesse in maniera sufficientemente rapida da proteggere l’economia dagli effetti negativi delle guerre commerciali e dal rallentamento economico globale.
L’accelerazione del movimento rialzista dei metalli preziosi è giustificata proprio da questo contesto di mercato: si tratta di una asset class utilizzata per “custodire” ricchezza pur non producendo alcun reddito, e ad oggi un reddito pari a zero è comunque superiore ad un rendimento negativo.
Il portafoglio azionario continua a privilegiare temi difensivi e la sostenibilità dei dividendi, evitando aree del mercato particolarmente esposte al ciclo economico e al tema dei commerci internazionali. Abbiamo mantenuto l’esposizione netta alle azioni nel range 45%-55%, con una riduzione tattica nei primi giorni del mese. Abbiamo modificato marginalmente l’allocazione settoriale aumentando il peso di consumi di base (+2%), telecomunicazioni (+1%) e materie prime (+1%) e riducendo quello del settore finanziario (-2%). La componente di stock picking, passata dal 48% al 50%, è concentrata su azioni europee ed americane.
Abbiamo mantenuto la posizione sull’oro costruita tra giugno e luglio.
Nelle obbligazioni abbiamo incrementato il peso dei governativi decennali e trentennali statunitensi e tedeschi e ridotto l’esposizione ai titoli corporate Investment Grade. Nei mercati emergenti abbiamo incrementato l’esposizione ai governativi in valuta locale ma azzerato i governativi cinesi in renminbi. Con questa struttura la duration del portafoglio obbligazionario è passata da 5,3 ad 8,4 anni. La duration complessiva del fondo, che considera anche le posizioni nel mercato monetario, è passata da 4,1 a 6,9 anni, il livello più elevato dalla nascita del fondo.
Abbiamo mantenuto un’elevata diversificazione valutaria rispetto all’euro, con il dollaro al 40%, lo yen al 10%, il franco svizzero al 7% e la sterlina al 2%.
Il mese di settembre inizia con la pubblicazione dell’indice dei direttori degli acquisti delle società americane al livello di 49,1, inferiore alle attese degli economisti ed in calo al disotto della soglia dei 50 punti che rappresenta lo spartiacque tra scenario di crescita e di contrazione per l’industria americana. Un livello così basso non si era mai registrato durante la presidenza Trump: giustifica le dinamiche di mercato viste in agosto e aumenta il rischio che il peggioramento del quadro del settore manifatturiero si estenda a quello dei servizi.
Lo scenario in cui stiamo lavorando resta dunque caratterizzato da una buona dose di “tensione” e dal progressivo peggioramento degli indicatori economici. Con questi presupposti manteniamo una strategia di investimento che continua a lavorare su diverse asset class, sull’esposizione settoriale, geografica, lorda e netta alle azioni, sulla duration del portafoglio obbligazionario e sull’esposizione alle valute ed ai metalli preziosi.
